近年来，我国金融行业中的私募基金规模不断壮大，已经成为我国经济市场结构调整、扩大社会就业等方面的重要力量。结合全世界私募基金的发展情况来看，我国起步较晚，但发展迅猛，目前在资本市场已有相当大的影响力。私募股权投资基金作为私募基金的重要组成，由于其特殊性，导致市场价格不具有有效性、持续性的特点，因此在初始定价、后续计量等方面对私募股权投资基金投资机构提出了较高的要求。基于此，本文主要探究私募股权投资基金对财务核算的影响，并提出相关对策，具有十分重要的现实意义。

一、当前国内私募股权基金行业发展的整体形势

2021 年3 月，《中华人民共和国国民经济和社会发展第十四个五年规划和2035 年远景目标纲要》提出，完善金融支持创新体系，畅通科技型企业国内上市融资渠道，鼓励发展天使投资、创业投资，更好地发挥创业投资引导基金和私募股权基金的作用[1]。紧紧抓住国家产业战略转型的需要，以国家产业基础高级化、产业链现代化水平的提高为契机，充分发挥资本赋能科技创新的重要作用，促进科技、资本和产业高水平、良性循环，是新形势下私募基金投资的重要发展机遇。2021 年，大消费类投资显著回暖，“IT”“生物技术/医疗健康”“半导体及电子设备”“互联网”等行业保持高投资热度，行业投资集中度超70%，同时新能源和自动驾驶持续升温。碳中和提上日程，绿色产业基金纷纷设立。不同产业背景的CVC 投资行业有所区别，整体上CVC 投资行业更趋向于投资与主业相关性更高、成长趋势更明显的领域，对半导体、生物医药、机械制造等科技创新类行业的投资明显增加。

在特殊环境下，行业发展规模仍旧保持增长，并且管理人员的结构不断优化，整个行业的集中度有所提高，对于我国新兴领域的投资力度有所增大。中国证监会副主席在2022 年的财富论坛上表示，在当前新发展格局下，自主创新发展以及各种新技术、新产业的出现都为私募股权投资基金创造了不少投资机会。其中以绿色能源、高端科技为主，已经成为私募股权投资基金的主要投资阵地。

此外，国内私募基金行业虽然近些年得到了快速发展，但是在发展过程中也出现了不少问题。比如行业机构的质量参差不齐、行业准入门槛有待提高、在资本市场中头部机构数量较少、相关专业运作水平需要提升等。

未来私募股权基金管理的主要投资热点仍旧会集中在新能源、信息技术等领域，这也受到我国2030 年碳达峰、2060 年碳中和这一目标的影响，不少机构希望以该政策为基础，把握好投资机会，积极布局社会友好型与环境友好型企业。

二、私募股权投资基金的特点及央企管理基金的整体情况

（一）私募股权投资基金的特点

1.私密性

针对私募股权投资基金，其资金募集具有私密性的特点，以非公开的形式对个人或者少数机构投资者募集，无论是销售还是赎回，都是基金管理人直接与投资者商议的。

2.长期性

因为私募股权投资基金会涉及非上市企业的股权投资或者投资不公开交易股权的上市公司，资金流动性较差，通常是长期投资，一般为3～5 年甚至更长。基于此，投资者一般要求获得公开市场的回报[2]。根据现阶段私募股权投资基金的发展情况来看，主要分为三种回报方式，分别为公司资本结构重组、售出或者并购、公开发行上市，这些都需要投资者长期持有与等待。

3.有利性

对于被投资企业而言，私募股权投资不仅能够增加自身资本，而且投资者持有时间长，对于企业的发展具有积极推动作用；再加上不少基金管理人的行业经验丰富，会在一定程度上给企业带来技术、管理、市场等方面的讯息和赋能。此外，引入私募股权投资的过程中，通常也要对竞争者保密，信息披露仅限投资者，因此不用将相关信息公之于众，这些做法都有利于企业发展。

（二）国企/央企投资私募基金的基本情况

中国私募股权投资市场经过近30 年的发展，市场优胜劣汰加速，2009 年至2021 年上半年，国内股权投资活跃机构由500 余家快速增加至超过4 000 家，本土机构快速成长，形成数量优势，并涌现了一批优质机构。当前，国内私募基金类型主要为成长基金和创业投资基金，早期投资基金和并购基金仍有待进一步发力,越来越多国资背景投资机构和企业创投入场。

国企/ 央企参与股权投资逐步加深，政府引导国企/ 央企等非上市企业/ 上市公司、政府出资平台等国资背景LP活跃度日益提升。在国家政策的鼓励下，银行及银行理财、险资等机构投资者对股权投资基金的出资频率和规模升高。央企通过开展私募股权投资基金业务落实国家战略，创新投融资机制，推进供给侧改革，培育战略性新兴产业，为实现转型升级和创新发展发挥了积极的作用。作为新型的金融产品供给，国有资本通过私募基金发挥培育孵化作用的同时，能实现更为灵活的进入与退出机制，形成投资、增值、退出的完整财务投资路径与盈利模式。但随着2019年新金融准则的执行，如何客观、合理对项目进行估值，保障国有资产保值增值，对私募基金管理人提出了更高的要求，也成为当前各类私募股权基金公司关注的工作。

三、私募股权投资基金公允价值的估值方法

（一）净资产法

对于私募股权投资基金的估值工作而言，在应用成本法对非上市股权公允价值估值时，常见的手段为净资产法。基金管理人在此过程中需要对投资企业的资产、负债等情况分别进行估计，条件允许的情况下，需要对企业控制权、资金流动性以及重要业务的运行情况等相关因素进行调查，综合考虑被投资企业运行情况后，对股东的全部权益价值进行估计，进而得到私募股权投资基金价值。若被投资企业不同轮次的股权有权利、义务差异，管理人员需要根据含权不同对股权价值进行分配。此外，对于面临清算的被投资企业或者重资产型企业等，需要深入调查企业占有资产情况，全面考虑企业运行的各种情况，对投资股权价值进行估算。

（二）现金流折现法

权益资产价值=（企业价值+现金及现金等价物-债务价值）× 持股比例×（1 -流动性折扣率）。其中企业价值的计算公式为：

其中，EV 为企业价值；

FCFFt 为第t 期公司自由现金流；

WACC 为加权平均资本成本；

TVFCFtt 为在预测期后，公司在持续经营的假设下未来现金流对应的企业终值；

t 为估值时点到自由现金流流入时点的期限；

T 为预测期，通常指企业运营达到稳定期的年限。国际会计准则有关条款建议企业详细现金流预测期不要超过5 年，因为5 年后的现金流预测的准确性可能会大打折扣，因此在实操过程中大部分企业的预测期为5 年。

在计算企业价值时，一般将企业未来的经营情况分为两个阶段：估值时点起到企业运营达到稳定期之内企业现金流将以相对较高的增长率增长，之后企业现金流将以相对较低的增长率增长，两阶段可分别称为预测期部分和终值部分。

此外，针对非上市股权公允价值估算，基金管理人员需要对被投资企业的未来运行情况、现金流情况进行预测，并且选择合适的折现率，将有关现金流进行折算，以此为基础判断企业的价值。在此过程中，折现率在一定程度上能够反映出当前企业现金流预测存在的资本成本。

该方法运用灵活性较高，在其他方法因为条件受限时，该法仍旧适用。不过，基金管理人在财务预测、预测期后终值过程中，需要通过自身经验进行大量主观判断，基于此，现金流折现法容易受到诸多因素的影响。特别是当被投资企业处于初始创业或者连续亏损、财务困境等阶段，管理人需要结合市场发展趋势与企业运行情况，对其现金流进行可靠预测，这一点极为考验基金管理人的专业素养。

（三）市场法

1.行业指标法

部分行业在发展过程中存在特定公允价值，基金管理人在此过程中可以参考相关行业指标，将其用于估算被投资企业公允价值的依据。此外，还需要注意该方法并非适用于所有行业，一般行业内各企业的差距小且行业发展较为成熟的情况下，行业指标法更具有现实意义，通常用于检测其他估值方法得出的结论是否合理。

2.市场乘数法

首先，基金管理人需要选择企业利润、收入等可持续的财务指标，作为市场乘数法的运用基础。其次，寻找与被投资企业相似的上市公司，查看其相关交易案例。选择相似公司时需要从公司运行风险状况、规模大小等方面考虑，通过详细的分析计算获得该企业的可比市场乘数，与被投资企业的财务指标相结合，对其股权价值进行估算。

当使用该方法计算企业价值时，需要将其债务等考虑进去，针对被投资企业的其他权益工具、控制权等，对其股东的权益进行估算，以便调整最终股权价值。

若被投资企业的股权结构较为复杂，并且轮次股权的权利与义务之间区别明显，那么基金管理人需要注意将该企业股东的价值调整后分配为私募基金持有的股权。若股权结构较为简单，例如被投资企业实施同股同权这一股权结构，那么直接按照私募股权持股比例计算其价值即可。

在运用该法时还需要注意，市场乘数的分子与分母口径要保持一致，例如，在运用企业市盈率这一指标时，其盈利指标应该为母公司的净利润，并不是该企业的所有净利润。此外，通常不运用等市场乘数，除非该公司与可比公司的资本结构、财务杠杆较为相似，具体如图1 所示。

图1 选取可比公司的考虑因素

（四）可比交易分析法

该方法适用于存在可比交易的公司，指基于近期可比交易的价格，加以考虑交易是否获得控制权、交易对象是否公开上市等因素。与可比公司分析类似，通过交易价格得出一系列乘数，然后应用到目标公司对应的财务数据预测。使用可比交易分析法时需清楚了解交易背景，考虑是否可能存在关联交易；同时交易价格可能伴随着股东不同的权利、义务，比如带有不同优先等级的回购、优先清偿或者其他权益，区分不同权利、义务对应的股权价值在使用可比交易分析法时尤为重要。

（五）近期投资价格法

该方法普遍用于种子期/初创期及早期企业的投资，目前或短期内没有盈利、难以提供可靠的财务预测、较频繁地进行私募融资，使用投资本身的初始成本或者被投资公司近期重大新投资的价格来估算企业的价值，但是仅适用于相关交易发生后的有限时段内；第三方给标的企业的参考价格是公允价值的良好指标，但需要考虑价格提供方的动机。需要注意的是，投资时的价格仅反映了交易发生日的影响因素，该方法时效性随时间推移而逐渐减弱。因此，该方法虽然对所有私募股权投资项目都基本适用，但是仅限于相关交易发生后半年的有限期限内。总之，基金管理人在应用估算方法时，一定要结合实际情况，探究其使用条件，以此保障估算方法应用合理，提高估算结果的准确率。

四、PE 行业投资项目的会计核算——以YH基金管理公司为例

YH 基金管理公司是某国企投资公司下属子公司，该公司聚焦高端装备、新一代信息技术产业、新材料、新能源、海洋工程等，通过打造“股权直投+基金投资”的方式，关注高成长、高技术领域，项目阶段重点围绕成长期、pre-ipo 等开展产业投资，通过发起、设立私募基金，吸引社会资金，提升自有资金的使用效率，支持主业，赋能实体经济。针对某国企投资公司的业务特征，在对其投资项目开展会计核算工作时，应重点做好对金融资产科目的核算工作。

《企业会计准则第22 号——金融工具确认和计量》的印发修订，改变了原先的金融资产分类，以摊余成本计量的金融资产、以公允价值计量且其变动计入其他综合收益的金融资产，以及以公允价值计量且其变动计入当期损益金融资产为主[3]。某国企投资公司所持私募股权投资项目，一般持股时间较长，极个别属于隔轮退等持股时间较短的情况，退出主要通过上市退出、转让等实现。金融资产主要划分为以公允价值计量且其变动计入当期损益金融资产，部分长期无固定期限的战略性投资等项目计入以公允价值计量且其变动计入其他综合收益的金融资产，直到项目退出都不会影响公司效益。

2019 年第一季度财务披露显示，在新标准的影响下，金融资产科目发生变化，具体如表1 所示。

表1 YH 投资公司金融资产科目转换对比表

基于此，投资标的的属性判定决定了对投资项目核算的结果，在会计核算日，若项目投资后未发生重大经营变化，可依据其最近一年的净利润，与可比公司的市盈率相乘作为基础，采取不同的估值权重进行计算。如果该项目后续涉及转让、融资等变动，则需按照融资、转让后的价格作为其公允价值计量的依据，不同的项目运营阶段、不同的行业、不同的上市进度，项目估值的参数（可比公司倍数、折扣率、估值方法）都不尽相同，既对财务人员对企业会计准则规定的理解提出了新要求，也考验财务人员同业务工作的融合能力。YH 基金管理公司建立了较为完善的基金估值体系，搭建了有序的相对适用的估值方法模型，成立了估值评审小组，建立了估值评审考核机制，一定程度保障私募基金估值的客观性及财务核算的规范性。

五、PE 基金估值方法对核算的影响——以YH 基金管理公司为例

（一）PE 基金估值方法对核算的影响

从国企投资公司的发展情况来看，对于私募股权投资基金而言，估值方法的选择对于最终的会计核算结果会有较大的影响，进而影响投资人的投资收益，并且对于该私募基金的业绩表现会造成影响。当前，国内部分基金对短期业绩进行盲目决策，采取了一些激进的估值方法，未充分研判宏观经济形势及未来的金融趋势，容易形成部分基金估值一二级市场倒挂的情况[4]。基于此，基金管理人需要运用自身经验，结合经济市场的发展形势，采取合理的估值方法，深入探究不同估值方法间存在的差异，掌握其适用条件，以此提高私募股权投资基金会计信息的准确率，这对于私募股权估值等都具有十分重要的现实意义。

（二）决定估值方法适用性的因素

不同投资项目的交易诉求有所不同，项目投资标准不同以及企业投资阶段也有所不同，因此对于私募股权投资基金管理机构，需要因地制宜，选择合适的估值方法。在此过程中，管理者需要从两个方面正确认识估值方法：首先，需要对项目估值模型进行分析评论，对估值模型的关系进行界定，充分考虑模型的适用范围、假定的应用条件。其次，要对估值模型的信息进行评估，需要将对模型有用的信息筛选出来。决定估值模型有用的因素众多，会计信息的质量、估值内容的变量类型等。管理机构需要结合自身的实际情况，选择科学、合理的估值方法。

六、结语

针对私募股权投资行业，估值对于投资的意义在于通过将企业的内在价值与其当前股价相比较，确定投资的“安全边际”[5]。企业的价值取决于未来的现金流入，而非过去已经取得的绩效，更非成本计价的公司资产，基金管理人需要结合当前的市场发展情况，全面调查被投资企业的运行情况，从其实际情况入手，选择科学、合理的估值方法对被投资项目开展核算工作，以此保障投资者自身的权益。