一、问题的提出

日前，北京金融法院审结了一起结构化信托原状分配案件，撤销了信托公司与劣后级受益人的债权转让行为。在信托计划原状分配中，债权转让行为如何界定，债权转让行为撤销的后果，需要进一步明确。

（一）基本案情

甲银行（优先级受益人）和丙有限合伙（劣后级受益人）委托乙信托公司设立信托计划（结构化信托）。各方签订的《资金信托合同》中约定，信托计划终止时，乙信托公司应将现金类资产分配给甲银行，非现金类资产分配给丙有限合伙。乙信托公司与丁公司签订《股票收益权转让合同》以及《股票质押合同》，以《资金信托合同》下的信托集合资金受让丁公司持有的戊上市公司股票收益权，同时丁公司将股票质押于乙信托公司。

后因股票触及预警线，丁公司未能按约补仓并停止向乙信托公司付息，构成违约。乙信托公司在申请法院对质押股票执行过程中，质押股票因涉及刑事犯罪而被法院裁定中止执行，导致信托计划底层资产至今未完成处置变现。之后，信托计划到期终止，乙信托公司作出《权利转移暨原状分配通知书》，将前述股票收益权及对应全部权利原状转移给丙有限合伙。

各方对于《资金信托合同》的原状分配条款的解释与适用、债权转让行为应否撤销发生争议。甲银行诉至法院，请求撤销乙信托公司与丙有限合伙之间的转让行为，请求确认甲银行在本金及最高可获分配收益范围内，享有优先于丙有限合伙获得信托计划项下信托利益以及信托计划终止后信托财产的权利。

（二）裁判结果

北京金融法院经审理后，判决如下：

一、撤销被告乙信托公司转让给被告丙有限合伙的债权转让行为。

二、驳回原告甲银行的其他诉讼请求。

（三）裁判理由

本案的主要争议焦点为案涉结构化信托中的“原状分配条款”能否对信托财产的所有权归属产生影响。法院认为：

第一，结构化信托以风险与收益相匹配、优先保护优先级受益人为基本原则，本质特征之一是优先级受益人优先于劣后级受益人分配信托利益。

根据《中国银行业监督管理委员会关于加强信托公司结构化信托业务监管有关问题的通知》规定，结构化信托是以优先级和劣后级受益权的不同安排，获取资金用于特定的投资目的，满足不同投资者对于风险和收益的差异化需求，其以“风险与收益相匹配”及“注重保护优先级受益人合法利益”为基本原则，本质特征之一是优先级受益人优先于劣后级受益人受偿。结构化信托自始便强调高风险高收益、低风险低收益的基本原则。对于优先级投资人而言，结构化集合信托产品的意义在于保障优先级投资人的资金安全，劣后级投资人实际提供“增信担保”的意义。对于劣后级投资人而言，其出资的意义在于撬动更大杠杆、获得更大收益。

因此，从信用担保的角度来讲，“先优后劣”的分配方式更符合集合资金信托计划结构化安排的目的，该原则贯穿结构化信托产品的始终，无论是信托计划存续期间内还是终止后，受托人都应按照优先级受益人先于劣后级受益人的顺序进行分配。

第二，在解释《资金信托合同》时应当充分考虑监管要求，当事人合同约定不能违反监管规定。

对于案涉《资金信托合同》相关条款的解释有必要考虑监管要求，而不能作出违反监管规定的解读。根据中国人民银行、中国银行保险监督管理委员会、中国证券监督管理委员会、国家外汇管理局《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》第二十一条，关于发行分级资产管理产品的金融机构应当对该资产管理产品进行自主管理，不得转委托给劣后级投资者的规定。以及中国证券投资基金业协会《证券期货经营机构私募资产管理计划备案管理规范第3号-结构化资产管理计划》关于严格按照利益共享、风险共担、风险与收益相匹配原则设计结构化资产管理计划的规定，均体现了保护优先级受益人合法权益的精神和要求。

具体到本案，案涉信托属于分级资管产品（结构化信托），信托公司开展结构化信托业务应当遵守上述监管要求，注重保护优先级受益人的利益，坚持利益共享、风险共担、风险与收益相匹配的产品设计原则，劣后级受益人应当为优先级受益人提供一定风险补偿，而且信托公司应当进行自主管理，不能将管理权转委托给劣后级投资者，不能将所有责任风险全部转嫁给投资人。

第三、基于结构化信托的本质特征及监管要求，应将本案中的“原状分配条款”理解为由劣后级受益人代替全体受益人接受非现金财产返还的约定。

在劣后级受益人接受非现金财产后，其仍然应当根据《资金信托合同》约定的“优先级→劣后级”的顺序分配信托利益。实践中，基本上所有的信托合同都采用“原状分配”这一术语，但该表述存在歧义，应在具体语境下具体分析。

本案中，根据结构化信托的本质特征及基本原则，合同中的“原状分配”应当理解为“原状返还”，即信托公司为免除自己的受托管理责任，在非现金财产只能返还给一方受益人的情况下，依据《资金信托合同》约定将非现金财产返还给劣后级受益人，劣后级受益人属于“代替全体受益人接受受托人返还的非现金财产”。劣后级受益人在接受非现金财产后，仍然应当根据《信托法》第四十五条“共同受益人按照信托文件的规定享受信托利益”、遵照《资金信托合同》确立的信托利益分配原则，按照“优先级→劣后级”的顺序分配信托利益。

二、结构化信托原状分配问题

（一）判决结果评析

原告诉请：一、撤销乙信托公司与丙有限合伙之间的转让行为；二、请求确认甲银行在本金及最高可获分配收益范围内，享有优先于丙有限合伙获得信托计划项下信托利益以及信托计划终止后信托财产的权利。

但判决结果仅支持了原告“撤销债权转让行为”，驳回了其他诉讼请求。但是，从公开披露的信息来看，法院并未明确说明不予支持的理由。

就笔者的审判经验而言，法院确实不宜处理第二项请求，理由如下：

首先，债权转让行为被撤销后，其结果是恢复原状，亦即视同底层资产未进行转让，劣后级未取得信托财产。至于下一步如何操作，尚不明确。

其次，作为结构化信托，信托合同应当明确约定了分配顺位，即优先级先分配，劣后级后分配。

（二）案件争议焦点

根据案例所述，该案的争议焦点：案涉结构化信托中的“原状分配条款”能否对信托财产的所有权归属产生影响。其隐含的意思：在集合信托计划中，原状分配给某单一劣后级受益人，是否可自行约定？该等约定是否侵犯优先级受益人的权利？    

从判决结果来看，法院显然认为原状分配给劣后级受益人的“债权转让行为”侵犯了优先级受益人的权利。但是，基于尊重契约原则，法院并未对原状分配的约定作出评价。

实际上，原告律师极为聪明，在原状分配这一行为中，抽离出“债权转让行为”这一“抽象法律关系”。因为“原状分配”是合同约定，无从撤销。

但是，判决撤销“债权转让行为”，原状分配却持续存在，二者的悖反显然诡异。

重要的是，撤销之后之后，如何处理，实现优先级受益人“信托财产变现后的优先受偿权”，考验才刚刚开始。

（三）“原状分配”的实质

1.“原状分配”实际上是“债权转让”

本案中，优先权人主张撤销“债权转让行为”。由于未看到判决书全文，本案中，判决撤销“债权转让行为”，而非“债权转让合同”，似指的“乙信托公司作出《权利转移暨原状分配通知书》，将前述股票收益权及对应全部权利原状转移给丙有限合伙”。也就意味着，法院认为，信托公司依据《权利转移暨原状分配通知书》，将信托公司转让给了劣后级受托人，从而认为该等转让行为侵犯了优先级受益人的权利。

法院这种判断是没有问题的，信托原状分配确实伴随着底层资产的转让。这种原状分配都会有着明确的约定。原状分配的接收人确实取得了信托财产的支配权。

2. “原状分配”实际上也是“代为持有”

实践中，为了避免多个受益人之间在原状分配后，对外主张权益时发生不同声音，信托文件会约定将信托财产原状分配给其中一个受益人。此种情况下，若优先级受益人的尚未取得全部收益，则劣后级受益人即使接收原状分配的非现金财产，也只能是“代全体信托收益持有”，而非实质享有全部权益。各方应当遵守原来信托文件约定的分配顺序。

（四）“债权转让行为”被撤销的法律后果

“债权转让行为”被撤销后，则必然需要恢复原状。由于“原状分配”与“债权转让”是一个行为，两种结果，二者是伴生关系。

撤销“债权转让行为”，那么“原状分配”要不要撤销？法院显然回避了这个问题。

同时，恢复原状，将信托资产回转给信托计划，但信托计划已经终止。无法回到信托计划了。那么，信托底层资产应该回到哪里？后期受益人以谁的名义，依据什么向债务人主张权利？这显然是原告方需要着重考虑的问题。

三、结构化信托原状分配的实操建议

（一）明确原状分配方案，关注非优先级受益人的权益

实践中，无论是结构化还是平层信托计划，都会出现原状分配给某个受益人的安排。当然，若是信托合同明确约定，原状分配/债权转让给所有受益人，则不存在类似问题。

但是，若分配给部分信托受益人，则容易出现争议。对此需要明确：即使分配给某一受益人，并不当然排除其他受益人的权利。其他受益人按照原信托合同约定，享有相关权利，比如优先受偿权。为避免未接收财产受益人的担心，明确非接收方对信托财产处置的知情权和参与权。

正如法院在裁判理由中所述“代替全体受益人接受受托人返还的非现金财产”。其实，原状分配并不会直接侵权优先级的权益，劣后级受益人只是“代替全体受益人接受受托人返还的非现金财产”。既然如此，优先级静待劣后级处置信托财产即可。

不过，若相关原状分配约定不够周全，比如，仅约定分配给劣后级受益人，而未明确优先级受益人有权优先分配信托财产变现价值，则无疑会导致劣后受益人武断认为所有信托财产均系自己所有，排除优先级受益人权益。

同时，对于接收非现金财产之外的其他受益人，特别是银行等金融机构，丧失对信托财产的控制权，显然是风险事件。

（二）对本案各方的建议

对于信托公司而言，既然债权转让行为已经撤销，那就坦然接受。下一步而言，对于优先级的诉求，以下属方案供各方参考。

(1) 三方签署补充协议

由信托公司/计划、优先级/劣后级签署三方文件，保障优先级对信托计划底层资产变现的优先受偿权，以及对处置的知情权及参与权。

(2) 原状分配给所有受益人

若各方无法达成一致意见，则虽然信托计划终止，但信托公司貌似需要重新分配，由优先级和劣后级共同作为“非现金财产”接收人，或优先级自己作为单一接收人。

(3) 反委托受托人继续处置资产

信托计划虽然原状分配，但所有受益人同意反委托给信托公司，由信托公司处置后，按照信托文件约定的顺位分配信托财产。

(4) 取消原状分配，继续处置资产

当然，信托公司取消原状分配，后续不再原状分配，也是一种选择。

（三）对于优先级受益人的诉讼策略建议

根据本案纠纷来看，应当是优先级和劣后级无法形成共信，才产生矛盾形成本案。鉴于此，若劣后级坚持要求按照原信托文件原状分配给自己，或者即使共同分配给优先级和劣后级，双方后续应该会纠纷不断。故此，对于信托公司而言，取消原状分配，继续处置信托财产，显然是最佳选择。

若信托公司或者劣后级受益人不认可信托公司继续处置信托财产。对于优先级受益人，则可能需要诉请法院强制判决信托公司分配给优先级受益人，以保证其优先权益。