2024年9月24日，中国证监会制定并发布《上市公司监管指引第10号——市值管理（征求意见稿）》（以下简称《市值管理指引》），面向市场公开征求意见，引导上市公司提高对自身投资价值的关注，切实提升投资者回报水平。本文拟从市值管理的内涵、市值管理的合规方式及雷区、市值管理的责任主体及义务、市值管理制度与估值提升计划等方面对《市值管理指引》进行梳理和解读，希望能够帮助有需要的上市公司更好地读懂市值管理。
市值管理由来已久，国务院早于2014年5月8日发布的《关于进一步促进资本市场健康发展的若干意见》（国发〔2014〕17号，下称“2014年国九条”）已经提出“鼓励上市公司建立市值管理制度”。但由于2014年国九条后市场各方对市值管理的本质、内涵等还存在不同的看法，还需要一个凝聚共识的过程，中国证监会曾在答记者问时提及“要在市值管理的概念、厘清市值管理的行为边界、市值管理的主体、市值管理的底线等方面总结经验，丰富理论，逐步凝聚市场共识，在此基础上适时制定出台有关制度指引”。经过了近十年的不懈努力，国务院在2024年4月4日发布的《关于加强监管防范风险推动资本市场高质量发展的若干意见》（国发〔2024〕10号，下称“2024年国九条”）中提出“推动上市公司提升投资价值、制定上市公司市值管理指引、研究将上市公司市值管理纳入企业内外部考核评价体系”，将上市公司市值管理的重要性提升到了一个新高度。 《市值管理指引》的制定更是将上市公司市值管理从理论研究进一步推向实践，根据《市值管理指引》第二条规定，市值管理是指上市公司以提高上市公司质量为基础，为提升投资者回报能力和水平而实施的战略管理行为。从《市值管理指引》关于市值管理的定义中，笔者理解上市公司市值管理的根本宗旨是要提高上市公司质量，主要目的是鼓励上市公司通过制定正确发展战略、完善公司治理、改进经营管理、培育核心竞争力，实实在在地、可持续地创造公司价值，以及通过资本运作工具实现公司市值与内在价值的动态均衡。本次中国证监会在《市值管理指引》第三条明确了上市公司市值管理的合规方式主要包括并购重组、股权激励、员工持股计划、现金分红、投资者关系管理、信息披露、股份回购等合法合规的方式。前述市值管理的合规方式在资本市场上并不陌生，均属于上市公司经常使用的资本市场工具，该等方式均着眼于提高上市公司质量，而提高上市公司质量是上市公司市值管理的基础，因此上市公司在进行市值管理过程中应当主要采用前述方式进行操作。此外，笔者还注意到，由于2014年国九条后资本市场曾多次出现以市值管理之名实施操纵市场、内幕交易等违规行为牟取非法利益，故本次中国证监会在《市值管理指引》第十条还明确禁止上市公司及其控股股东、实际控制人、董事、高级管理人员在市值管理过程中发生该等违规行为。市值管理过程中常见的违规行为表现形式包括：（1）操控上市公司信息披露，通过控制信息披露节奏、选择性披露信息、披露虚假信息等方式，误导或者欺骗投资者；（2）通过内幕交易、泄露内幕信息、操纵股价或者配合其他主体实施操纵行为等方式，牟取非法利益，扰乱资本市场秩序；（3）对上市公司证券及其衍生品价格等作出预测或者承诺；（4）未通过回购专用账户实施股份回购，未通过相应实名账户实施股份增持，股份增持、回购违反信息披露或股票交易等规则；（5）直接或间接披露涉密项目信息；（6）其他违反证券法律法规规定，影响上市公司证券及其衍生品种正常交易，损害上市公司利益及中小投资者合法权益的违法违规行为。 为此，笔者认为上市公司及其控股股东、实际控制人、董事、高级管理人员等在市值管理过程中应当切实提高合规意识，正确把握上市公司市值管理的合法性边界，严格遵守中国证监会要求的“三条红线”和“三项原则”：
类别 | 序号 | 具体内容 |
三项原则 | 1 | 主体适格：市值管理的主体必须是上市公司或者其他依法准许的适格主体，除法律法规明确授权外，控股股东、实际控制人和董监高等其他主体不得以自身名义实施市值管理 |
2 | 账户实名：直接进行证券交易的账户必须是上市公司或者依法准许的其他主体的实名账户 |
3 | 披露充分：必须按照现行规定真实、准确、完整、及时、公平地披露信息，不得操控信息，不得有抽屉协议 |
三条红线 | 1 | 严禁操控上市公司信息，不得控制信息披露节奏，不得选择性信息披露、虚假信息披露，欺骗投资者 |
2 | 严禁进行内幕交易或操纵股价，牟取非法利益，扰乱资本市场“三公”秩序 |
3 | 严禁损害上市公司利益及中小投资者合法权益 |
根据《市值管理指引》的相关规定，上市公司市值管理的主体是上市公司，上市公司控股股东、实际控制人、董事、高级管理人员、董事会在上市公司市值管理中发挥着重要作用。根据《市值管理指引》第二条和第七条规定，上市公司作为市值管理的主体应当牢固树立回报股东意识，采取措施保护投资者尤其是中小投资者利益，诚实守信、规范运作、专注主业、稳健经营，以新质生产力的培育和运用，推动经营水平和发展质量提升，并在此基础上做好投资者关系管理，增强信息披露质量和透明度，必要时积极采取措施提振投资者信心，推动上市公司投资价值充分反映上市公司质量。 上市公司应当立足提升上市公司质量，依法合规运用各类方式提升上市公司投资价值。上市公司应当积极做好与股东的沟通，引导股东长期投资。此外，《市值管理指引》还鼓励上市公司将回购股份依法注销；鼓励有条件的上市公司根据回购计划安排，做好前期资金规划和储备。根据《市值管理指引》第七条，控股股东、实际控制人可以在符合条件的情况下制定、披露并实施股份增持计划，或者通过自愿延长股份锁定期、自愿终止减持计划以及承诺不减持股份等方式，提振市场信心。同时，《市值管理指引》还鼓励控股股东、实际控制人长期持有上市公司股份，保持上市公司控制权的相对稳定。根据《市值管理指引》第五条和第六条规定，董事、高级管理人员应当积极参与提升上市公司投资价值的各项工作，参加业绩说明会、投资者沟通会等各类投资者关系活动，增进投资者对上市公司的了解。董事、高级管理人员可以在符合条件的情况下制定、披露并实施股份增持计划，提振市场信心。就上市公司董事长而言，《市值管理指引》明确董事长应当积极督促执行提升上市公司投资价值的董事会决议，推动提升上市公司投资价值的相关内部制度不断完善，协调各方采取措施促进上市公司投资价值充分反映上市公司质量提升。当上市公司股价出现异动等情况严重影响投资者判断时，董事长应当召集董事会研究提升上市公司投资价值的具体措施，充分保障全体股东利益。就上市公司董事会秘书而言，《市值管理指引》明确上市公司董事会秘书应当做好投资者关系管理和信息披露相关工作，与投资者建立畅通的沟通机制，积极收集、分析市场各方对上市公司投资价值的判断和对上市公司经营的预期，持续提升信息披露透明度和精准度。董事会秘书应当加强舆情监测分析，密切关注各类媒体报道和市场传闻，发现可能对投资者决策或者上市公司股票交易产生较大影响的，上市公司应当根据实际情况及时通过发布澄清公告、官方声明、协调召开新闻发布会等方式回应。根据《市值管理指引》第四条规定，董事会应当重视上市公司质量的提升，根据当前业绩和未来战略规划就上市公司投资价值制定长期目标，在公司治理、日常经营、并购重组及融资等重大事项决策中充分考虑投资者利益和回报，坚持稳健经营，避免盲目扩张，不断提升上市公司投资价值。董事会应当密切关注市场对上市公司价值的反映，在市场表现明显偏离上市公司价值时，审慎分析研判可能的原因，并依规发布股价异动公告等，促进上市公司投资价值真实反映上市公司质量。董事会在建立董事和高级管理人员的薪酬体系时，薪酬水平应当与市场发展、个人能力价值和业绩贡献、上市公司可持续发展相匹配。鼓励董事会建立长效激励机制，充分运用股权激励、员工持股计划等工具，合理拟定授予价格、激励对象范围、股票数量和业绩考核条件，强化管理层、员工与上市公司长期利益的一致性，激发管理层、员工提升上市公司价值的主动性和积极性。 董事会应当结合上市公司的股权结构和业务经营需要，推动在公司章程或者其他内部文件中明确股份回购的机制安排。《市值管理指引》还鼓励董事会制定并披露中长期分红规划，增加分红频次，优化分红节奏，合理提高分红率，增强投资者获得感。《市值管理指引》针对两类公司提出明确要建立上市公司市值管理制度与估值提升计划，具体要求如下：根据《市值管理指引》第八条，应当制定上市公司市值管理制度的上市公司主要包括主要指数成份股公司，具体包括沪深300指数成份股公司，科创50、科创100指数成份股公司，创业板指数成份股公司；北证50指数成份股公司；证券交易所规定的其他情形。同时，《市值管理指引》要求上市公司市值管理制度应当经董事会审议并披露，市值管理制度的内容至少明确以下事项：（1）负责市值管理的具体部门或人员；（2）董事及高级管理人员职责；（3）上市公司内部考核评价方法；（4）对上市公司市值、市盈率、市净率等指标及上述指标行业平均水平的具体监测预警机制安排；（5）上市公司出现股价短期连续或者大幅下跌情形（具体是指连续20个交易日内上市公司股票收盘价格跌幅累计达到20%；上市公司股票收盘价格低于最近一年股票最高收盘价格的50%；证券交易所规定的其他情形）时的应对措施。此外，《市值管理指引》还要求主要指数成份股公司应当就市值管理制度执行情况在年度业绩说明会中进行专项说明。 实践过程中已有部分上市公司在《市值管理指引》出台前制定了并披露上市公司市值管理制度，具体案例情况如下：
上市公司名称 （证券代码） | 市值管理制度 的披露时间 | 市值管理制度的结构框架 |
金陵饭店（601007） | 2024年8月30日 | 市值管理制度的主要内容包括总则、市值管理的基本原则、市值管理的机构与职责、市值管理的内容、市值管理从业人员的要求及附则。 |
宏微科技（688711） | 2024年8月23日 | 市值管理制度的主要内容包括总则、市值管理的目的与基本原则、市值管理的机构与职责、市值管理的方法与计划及附则。 |
惠博普（002554） | 2024年7月16日 | 市值管理制度的主要内容包括总则、市值管理的目的与基本原则、市值管理的机构与职责、市值管理的主要方式及附则。 |
协鑫集成（002506） | 2024年4月27日 | 市值管理制度的主要内容包括市值管理的目的与基本原则、市值管理的机构职责、市值管理的方式等。 |
北方铜业（000737） | 2022年8月20日 | 市值管理制度的主要内容包括总则、市值管理的目的与基本原则、市值管理的机构与职责、市值管理的方法与计划及附则。 |
研究上述案例，笔者发现上述上市公司已披露的市值管理制度的结构框架大体相似，基本涵盖：（1）市值管理的目的与基本原则；（2）市值管理的机构与职责；（3）市值管理的方法与计划，具体包括资本运作（收购优质资产、剥离不良资产、再融资等）、权益管理（引入长期战略投资者、实施股权激励、制定最低分红比例、股份回购、大股东增持等）、日常管理/预期管理（投资者关系管理、媒体关系管理、舆情危机管理等）等内容。但前述已披露的市值管理制度也可能会随着将来《市值管理指引》的正式发布和生效，而进行修订更新，笔者也将保持密切的关注。
根据《市值管理指引》第九条，应当制定估值提升计划的上市公司主要为长期破净公司，具体是指股票连续12个月每个交易日的收盘价均低于其最近一个会计年度经审计的每股净资产的上市公司。 同时，《市值管理指引》要求上市公司估值提升计划应当经董事会审议并披露，上市公司估值提升计划的内容应当明确以下事项：估值提升计划的目标、期限及具体措施，相关内容和措施应当明确、具体、可执行，不得使用容易引起歧义或者误导投资者的表述。此外，长期破净公司应当至少每年对估值提升计划的实施效果进行评估，并根据需要及时完善，经董事会审议后披露。长期破净公司应当就估值提升计划执行情况在年度业绩说明会中进行专项说明。随着《市值管理指引》的制定和公开征求意见，上市公司市值管理已由幕后正式走向台前，而且将日渐成为上市公司的一项日常工作和评价指标。上市公司应当正确把握上市公司市值管理的合法性边界，在市值管理过程中应当始终以提高上市公司质量为根本宗旨，合规运作，坚决抵制“伪市值管理”。
参考文献：
[1]中国证监会，2015年6月5日新闻发布会，载中国证监会网站（网址：www.csrc.gov.cn/csrc/c100029/c1000238/content.shtml），发布时间：2015年6月5日。
[2]中国证监会，2015年8月14日新闻发布会，载中国证监会网站（网址：www.csrc.gov.cn/csrc/c100029/c1000238/content.shtml），发布时间：2015年8月14日。
[3]中国证监会，2021年9月24日新闻发布会，载中国证监会网站（网址：www.csrc.gov.cn/csrc/c100029/c1494133/content.shtml），发布时间：2021年9月24日。
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